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这个关于金融抑制的分析其实具有一般性的意义,即任何政策的决策都必须考虑客观经济环境,而任何政策的评估也必须同时考虑成本效益两个方面。任何看上去不怎么合理的政策,其实都是有原因的,即便要改变,也需要首先充分理解设最初置这些政策的动机。中国的抑制性金融政策的初衷是为了支持双轨制改革的策略。与此同时,几乎所有的政策效应都同时存在正反两个方面,经济决策所做的往往不是在黑白之间选择,而是在成本、效益之间权衡。实际上,在相当长的时期内,金融抑制对中国的经济增长与金融稳定发挥了正面的作用,但这种作用变成了负面影响,所以应该尽快考虑改变。联系2018-2019年的中美贸易争端,美方的其中一个指责是中国政府补贴国有企业,从而对美资企业造成不公平的竞争。后来不少中方官员纷纷指出,中国政府并没有系统性地补贴国有企业。这个话从字面看没有问题,但如果考虑金融抑制本身也是一种变相的补贴,它不仅对外资企业造成不公平竞争,对民营企业的歧视作用就更加明显。

在这个“奇迹”的背后,有一个很重要的贡献力量。国有企业看上去效率比较低,但它保持了持续增长,没有造成很多失业,对社会稳定、政治稳定和经济稳定起到了很大作用。问题是,既然效率相对比较低,又怎样才能持续运行呢?答案是需要一个外部支持,最简单的外部支持的方法当然是通过财政补贴。但是在改革开始以后,政府的财政能力一直在不断地减弱,财政收入占GDP之比从1978年的36%下降到1996年的11%。很多地方的政府连吃饭财政都保不住,政府根本没有多余的钱去补贴国有企业。财政没有钱,但又需要支持国有企业,怎么办?最后找到的办法就是对要素市场尤其是对金融部门实施各种干预,包括干预汇率、利率、银行和资本市场的资金配置、大型金融机构经营和跨境资本流动。跟今天讨论的主题直接相关的干预有两个方面:一是在正规金融部门把利率压得非常低,也就是说通过政策干预降低资金成本;二是在配置资金的时候明显地偏向国有企业。换句话说,政府虽然没有足够地财政资源来支持国有企业,但可以通过对金融政策,让金融机构将大量廉价的资金配置给国有企业,由于国有企业不按市场价格支付资金的成本,其实就是一种变相补贴。所以说,政府在改革期间保留对金融体系的大量干预的一个目的就是为了支持双轨制改革的策略,对国有企业提供变相的补贴。

耶鲁大学经济学家罗伯特·希勒Robert J. Shiller于2013年获得了诺贝尔奖,他的贡献在于表明金融市场可能并不总是像我们想象的那样有效,这在很大程度上是由于人为错误估算资产价值。Shiller的核心观点是,人们会犯错误——而且他们往往会一遍又一遍地犯同样的错误。

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责任编辑:张建利来源:证券时报国家外汇管理局7日公布的最新外汇储备数据显示,截至2018年12月末,我国官方外汇储备规模3.0727万亿美元,较11月末上升110亿美元,升幅为0.4%,为连续两个月上升。外储规模的连续回升,通常被看作是贬值压力减轻的映像,且说明央行可能在最近一段时间基本没有通过外储干预人民币汇率。

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